尽管没有2012年中国大妈疯抢黄金时的万众瞩目，不过悄悄地，伦敦金的价格在2020年的开年创出近6年新高，摸了摸1600美元大关。

而在国内，金价更是时隔多年，重新回到了历史高点的附近。

▼ 国内黄金价格回到历史高点附近

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

事实上，这一轮黄金牛市已持续多时，自2018年的夏天至今，金价涨幅超过30%，创出2011年以来的最佳表现。

利好金价的因素很多，美联储降息增强了黄金的吸引力，新兴市场消费者对黄金的需求有增无减，而各国央行更是纷纷从售金模式重新切换为囤金模式。

01 消费稳

过去十年，黄金珠宝行业可谓跌宕起伏。

在经历了2009-2012年的加速发展后，受到经济增速放缓、金价下跌和反腐政策的三重打击，黄金珠宝行业陷入了多年的低迷期，直到2017年高端消费现抬头趋势，才带动行业出现结构性复苏。

然而进入2019年之后，由于消费需求的疲软，1-11月限额以上金银珠宝行业累计同比增速下滑至0%，创出2016年以来的新低。

不过近期，金价的上涨已经让敏感的消费者行动起来。据媒体报道，今年节前，不少黄金加工厂又开启了三班倒的加班模式，却仍难覆盖消费热情。

▼ 节前黄金饰品销售火热

数据来源：央视新闻，国泰君安证券研究

根据世界黄金协会统计数据，2018年中国黄金消费需求1151.43吨，其中首饰需求736.29吨，占比64%。而受到经济增速放缓影响，2019年前三季度，我国的黄金首饰需求523吨，增速-2.8%。

▼ 黄金首饰用金为黄金主力消费需求

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

黄金首饰作为我国黄金珠宝市场的主力需求，因具有消费和投资的双重属性而受到消费者的青睐。

1、消费属性

因礼节馈赠需求占比提升，黄金首饰的消费属性越来越偏向刚需，其中以婚庆纪念日为代表的需求占比最高，达到60%以上。

▼ 购买黄金饰品主要需求偏向刚需

数据来源：中国黄金协会，国泰君安证券研究

2、投资属性

此外，金价上涨时，黄金首饰价格也会持续上涨，并通过价格影响黄金饰品的销量，体现出量价齐升的特点。

据欧瑞咨询统计，中国珠宝消费中6成以上约为黄金饰品消费，对比美国消费最高的品类则为钻石，占比52%。

▼ 中国珠宝消费以黄金为主

数据来源：欧瑞咨询、国泰君安证券研究

另一方面，和发达国家相比，目前我国的人均珠宝消费仍然偏低。

2018年，我国人均珠宝消费量仅为71美元，而美国和日本分别是306美元和180美元，未来我国珠宝消费市场仍有很大的发展空间。

▼ 中国人均珠宝消费远低于美国和日本

数据来源：中国报告网、国泰君安证券研究

▼ 我国黄金珠宝行业蓬勃发展

十年CAGR 9.5%

数据来源：欧瑞咨询、国泰君安证券研究

02 金价涨

2020开年，中东局势骤然紧张，“乱世藏金”的理论再次发挥作用。

▼ 地缘政治风波不断

数据来源：央广军事，国泰君安证券研究

昨日盘中，现货黄金价格一度升破1600美元/盎司，创下2013年3月以来的新高，达到1611.20美元/盎司。尽管此后金价虽有所回落，却依然在高点附近徘徊。

此外，全球宽松周期对长期金价有不可忽视的支撑作用。

2019年以来，全球央行掀起降息大潮。截止2019年12月，全球共有48个国家和地区先后降息，其中美联储分别于7月、9月和10月三次宣布降息。

▼ 全球央行降息次数、力度加强

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

地缘风险事件，叠加全球降息周期，国泰君安研究团队判断，金价长周期向上的趋势不变。

03 涨的是金价，动的是人心

那么，金价究竟是如何影响消费者对黄金首饰的消费的呢?

国泰君安零售团队发现，相比金价本身，消费者对金价的预期更加影响黄金饰品的消费时点。

核心传导逻辑为，金价走势影响消费者预期，从而影响黄金珠宝销量，最终带来黄金珠宝企业收入利润增速的变化。

具体分为四种情况，分别是金价长期上涨、短期暴跌、长期阴跌和短期暴涨。

对于金价长期上涨，消费者形成对金价上涨预期，此时黄金珠宝呈现量价齐升关系，如2009-2012年的黄金珠宝与黄金价格的大牛市。

对于金价短期暴跌，消费者处于抄底、捡便宜会短期内大幅增加购买黄金珠宝，如2013年“大妈抢黄金”等事件，但最终提前透支消费，不可持续。

对于金价长期阴跌，消费者观望情绪加强，投资属性基本丧失，黄金珠宝消费完全回归消费属性，低位盘整。

对于金价短期暴涨，消费者短期无法接受消费品大幅涨价，对黄金珠宝销售负面影响，如2016年英国脱欧，金价一周内上涨10%，抑制黄金珠宝消费。

可以看出，如果金价在长期慢牛的上涨轨道中，对黄金消费最为有利，而这正是当下的场景。

04 抓住细分龙头——周大福、老凤祥、周大生